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繼5月16日開展1500億元7天期逆回購(gòu)和400億元14天期逆回購(gòu)后，17日，央行再度進(jìn)行1100億元7天期和300億元14天期逆回購(gòu)。由此，央行已經(jīng)連續(xù)兩天在公開市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)資金凈投放，規(guī)模達(dá)1800億元。從央行的操作手法看，7天期逆回購(gòu)已經(jīng)成為近期流動(dòng)性調(diào)控的主打工具。

　　“在期限品種搭配上，為完善價(jià)格型調(diào)控和傳導(dǎo)機(jī)制，增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)自主定價(jià)能力，未來一段時(shí)間央行逆回購(gòu)操作將以7天期為主，當(dāng)出現(xiàn)臨時(shí)性、季節(jié)性因素?cái)_動(dòng)時(shí)也會(huì)擇機(jī)開展其它期限品種的逆回購(gòu)操作?！毖胄薪毡硎荆琈LF操作將以1年期為主，必要時(shí)輔助其它期限品種，以更好地滿足金融機(jī)構(gòu)中長(zhǎng)期流動(dòng)性需求。

　　5月15日，央行稱“目前銀行體系流動(dòng)性總量處于較高水平”，故當(dāng)日未進(jìn)行公開市場(chǎng)操作。

　　而“為對(duì)沖稅期和公開市場(chǎng)到期等因素影響”，央行16日開展逆回購(gòu)。公開市場(chǎng)到期資金指的是在16日到期的1795億元MLF。由于16日公開市場(chǎng)僅有200億元資金到期，因此當(dāng)日實(shí)現(xiàn)資金凈投放1700億元，為4個(gè)月以來最大資金凈投放。17日再度實(shí)現(xiàn)資金凈投放100億元。

　　上周五，央行開展了4590億元MLF操作，包括6個(gè)月期和1年期，其中1年期高達(dá)3925億元。本月共有4095億元MLF到期，故截至目前MLF為資金凈投放格局。值得注意的是，MLF已經(jīng)連續(xù)10個(gè)月實(shí)現(xiàn)凈投放，為迄今最長(zhǎng)的投放期。

　　摩根士丹利華鑫證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家章俊預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)在6月份會(huì)再次加息，屆時(shí)外部風(fēng)險(xiǎn)會(huì)重新上升，同時(shí)疊加國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速下行壓力加大，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在下半年會(huì)面臨更為嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。因此，“防風(fēng)險(xiǎn)， 去杠桿”應(yīng)該協(xié)調(diào)和有序推進(jìn)， 兼顧“穩(wěn)增長(zhǎng)”和“控風(fēng)險(xiǎn)”之間的平衡。

　　【延伸閱讀】

　　債市杠桿顯著下降 貨幣利率仍趨平穩(wěn)

　　強(qiáng)監(jiān)管顯然已對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生重大影響，金融機(jī)構(gòu)的杠桿已大為下降；機(jī)構(gòu)杠桿的下降，使得貨幣市場(chǎng)的短期拆借利率保持了相對(duì)平穩(wěn)態(tài)勢(shì)。貨幣利率的平穩(wěn)，實(shí)際上是金融機(jī)構(gòu)杠桿下降的結(jié)果，體現(xiàn)在同業(yè)拆借規(guī)模上，當(dāng)前的市場(chǎng)成交規(guī)模已進(jìn)入下降模式。

　　市場(chǎng)杠桿水平顯著下降

　　據(jù)央行最新公布的同業(yè)市場(chǎng)拆借數(shù)據(jù)，4月份銀行間人民幣市場(chǎng)以拆借、現(xiàn)券和回購(gòu)方式合計(jì)成交56.53萬億元，日均成交2.98萬億元，日均成交比上年同期下降1.7%。其中，同業(yè)拆借日均成交同比下降12.3%，現(xiàn)券日均成交同比下降23.5%，質(zhì)押式回購(gòu)日均成交同比增長(zhǎng)7.9%。同業(yè)市場(chǎng)日均交易規(guī)模持續(xù)下降，表明了市場(chǎng)交易杠桿的不斷下降。

　　按照銀行間7天同業(yè)拆借和7天質(zhì)押式回購(gòu)的合計(jì)成交規(guī)模，占同期債券托管量的比重衡量，債券市場(chǎng)的交易杠桿自2015年2季度起進(jìn)入高杠桿期，債市投資杠桿持續(xù)位于1.4-1.9區(qū)間，區(qū)間平均杠桿為1.53；2016年4季度后，市場(chǎng)高投資杠桿開始降解，4月份市場(chǎng)投資杠桿已降到1.0.

　　投資杠桿下降，表明市場(chǎng)對(duì)短期資金的融資需求下降。這使得債市資產(chǎn)端收益率不斷上漲的情況下，貨幣市場(chǎng)上的利率卻保持了穩(wěn)中趨降的態(tài)勢(shì)。據(jù)央行最新公布的數(shù)據(jù)，4月份同業(yè)拆借加權(quán)平均利率為2.65%，分別比上月和上年同期高0.03個(gè)和0.54個(gè)百分點(diǎn)；質(zhì)押式回購(gòu)加權(quán)平均利率為2.8%，比上月低0.04個(gè)百分點(diǎn)，比上年同期高0.69個(gè)百分點(diǎn)。

　　貨幣利率仍趨平穩(wěn)

　　在中國(guó)整體資產(chǎn)泡沫、全社會(huì)杠桿水平仍居高位的情況下，宏觀審慎管理框架要求貨幣政策必須穩(wěn)健。盡管中國(guó)仍將堅(jiān)持穩(wěn)健貨幣政策基調(diào)不變，但為經(jīng)濟(jì)運(yùn)行創(chuàng)造平穩(wěn)流動(dòng)性環(huán)境考慮，即使貨幣偏緊，貨幣增長(zhǎng)下降速率也不能太快。為維持適度的貨幣增長(zhǎng)，中國(guó)央行將努力保持適度的基礎(chǔ)貨幣投放和信貸增長(zhǎng)。

　　筆者認(rèn)為，央行“去杠桿”和監(jiān)管部門的“去杠桿”含義是不同的，前者指的是宏觀杠桿，后者指的是微觀杠桿。去宏觀杠桿就要去資產(chǎn)泡沫，去資產(chǎn)泡沫就要控制信貸增長(zhǎng)。在現(xiàn)代信用貨幣體系下，信貸增長(zhǎng)就是信用創(chuàng)造過程。通常來說，經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期貨幣增速會(huì)持續(xù)位于信貸增速上方，經(jīng)濟(jì)低迷時(shí)期貨幣增速會(huì)持續(xù)位于信貸增速下方，原因是經(jīng)濟(jì)活躍時(shí)期經(jīng)濟(jì)行為對(duì)流動(dòng)貨幣的乘數(shù)作用會(huì)更大些。信貸增長(zhǎng)的平穩(wěn)偏弱格局，也就決定了未來貨幣增長(zhǎng)的偏低平穩(wěn)格局。

　　筆者堅(jiān)持的流動(dòng)性格局看法仍是：出于經(jīng)濟(jì)“托底”和避免金融市場(chǎng)大波動(dòng)的目的，中國(guó)的信貸和貨幣增長(zhǎng)將以“平穩(wěn)”為主，貨幣環(huán)境的整體格局是“穩(wěn)中趨緊”。對(duì)于貨幣增速，我們認(rèn)為，2017年M2在10-12間將是政策合意水平，低于10的貨幣增速將難使中國(guó)經(jīng)濟(jì)在轉(zhuǎn)型階段保持平穩(wěn)。因此，未來央行并不會(huì)有加碼的收緊措施，貨幣增長(zhǎng)的偏弱格局是最符合央行看到的情景。

來源：中國(guó)證券報(bào)